DeFi Summer đã qua, nhưng câu hỏi về giá trị thực sự của những 'unicorn' công nghệ vẫn chưa có lời đáp. Khi tôi ngồi viết những dòng này tại Bogotá, nhìn ra bức tranh thanh khoản toàn cầu đang dần phục hồi, một tin tức lọt vào mắt xanh: InMobi, kỳ lân di động đầu tiên của Ấn Độ, đang chuẩn bị cho đợt IPO trị giá 1 tỷ USD. Nhưng liệu đây có phải là một câu chuyện cổ tích về sự trở lại, hay chỉ là một nốt trầm trong bản giao hưởng đầy biến động của thị trường? Là một INFJ, tôi luôn thấy những câu chuyện vĩ mô ẩn giấu bên dưới lớp vỏ công nghệ. Và InMobi, với hành trình 15 năm, giống như một 'macro watcher' đích thực: âm thầm, chịu đựng, và giờ đây đang tìm cách định vị lại mình trên bản đồ tài chính châu Á, nơi mà thanh khoản tổ chức đang rình rập.
Bối cảnh của câu chuyện này không phải là một hợp đồng thông minh hay một giao thức DeFi mới. Đó là một câu chuyện về quảng cáo di động, về sự thống trị của các gã khổng lồ Google và Meta, và về cuộc chiến giành giật từng đồng dollar từ ngân sách tiếp thị của các thương hiệu. InMobi, thành lập năm 2007, đã chứng kiến sự trỗi dậy và suy tàn của无数 ICO, sự sụp đổ của Terra Luna, và giờ đây, nó muốn tự chứng minh mình là một 'tài sản vĩ mô' xứng đáng. Nhưng để làm được điều đó, nó phải vượt qua một bài toán vô cùng khó: trong một thế giới mà dữ liệu người dùng đang bị siết chặt bởi Apple và Google, một nền tảng quảng cáo độc lập có thể tồn tại và phát triển như thế nào?
Nếu bạn hỏi tôi, cốt lõi của InMobi không nằm ở những con số trên bảng cân đối kế toán. Nó nằm ở 'counter-intuitive discovery' mà tôi tìm thấy sau nhiều năm làm việc với dữ liệu vĩ mô: sự chuyển dịch từ quảng cáo dựa trên dữ liệu cá nhân (third-party cookies) sang quảng cáo theo ngữ cảnh (contextual advertising) và dữ liệu nền tảng (first-party data) đang tạo ra một lỗ hổng chiến lược. Google và Meta, với 'bức tường vườn' (walled gardens) của mình, đang chiếm ưu thế tuyệt đối, nhưng họ lại thiếu sự linh hoạt để thâm nhập vào các thị trường mới nổi như Ấn Độ và Đông Nam Á, nơi mà sự hiểu biết địa phương và mối quan hệ với các nhà phát triển ứng dụng (app developers) là chìa khóa.
InMobi, với tư cách là 'kẻ một không hai' (original unicorn), đã xây dựng một hệ thống AI/ML (trí tuệ nhân tạo / học máy) trong suốt 15 năm. Tôi đã từng audit một vài hệ thống quảng cáo nhỏ hơn, và tôi biết rằng: dữ liệu lịch sử về hành vi người dùng tại các thị trường mới nổi chính là 'dầu mỏ' của thế kỷ 21. Nó có giá trị hơn bất kỳ khoản đầu tư ICO nào từng có. Nhưng vấn đề là: InMobi có đang khai thác nó một cách hiệu quả? Hay nó chỉ đang ngồi trên một đống dữ liệu thô mà không có công cụ để tinh chế thành vàng?
Để hiểu rõ hơn, chúng ta cần nhìn vào bức tranh cạnh tranh. The Trade Desk, một nền tảng quảng cáo chương trình (programmatic advertising) khác, đang được định giá ở mức rất cao so với doanh thu, nhờ vào câu chuyện về 'sự độc lập khỏi Google'. Nhưng InMobi thì khác. Nó không chỉ là một Demand-Side Platform (DSP) thuần túy; nó còn là một mạng lưới quảng cáo (ad network) với mối quan hệ sâu sắc với các nhà phát triển. Sự khác biệt này, mà phần lớn các nhà phân tích bỏ qua, chính là 'contrarian angle' của tôi. Trong khi The Trade Desk tập trung vào các nhà quảng cáo lớn ở Mỹ và châu Âu, InMobi lại đứng ở vị trí trung gian, kết nối các nhà quảng cáo toàn cầu với các ứng dụng di động địa phương. Điều này khiến nó trở nên 'không thể thay thế' trong ngắn hạn, nhưng cũng dễ bị tổn thương trước các chính sách bảo mật mới.
Tôi nhớ lại năm 2022, khi Terra Luna sụp đổ, tôi đã mất 4.000 USD. Bài học đau đớn đó dạy tôi rằng: bất kỳ hệ thống nào dựa trên 'thanh khoản ảo' (fake liquidity) từ các quỹ đầu cơ hoặc các chính sách thao túng đều sẽ sụp đổ. InMobi, với tư cách là một doanh nghiệp thực, có doanh thu từ quảng cáo thực, có vẻ an toàn hơn. Nhưng hãy nhìn vào các khoản đầu tư của nó. Sự phụ thuộc vào các thị trường mới nổi có nghĩa là doanh thu của nó gắn liền với sự tăng trưởng của nền kinh tế Ấn Độ và Đông Nam Á. Nếu chu kỳ thanh khoản toàn cầu thắt chặt, ngân sách quảng cáo sẽ bị cắt giảm đầu tiên. Khi đó, câu chuyện về một 'micro-cap' di động sẽ trở nên mong manh.
Vào tháng 6 năm 2020, khi tôi tham gia yield farming trên Uniswap, tôi đã chứng kiến cách mà những người mới đến lao vào các pool lợi suất 500% mà không hiểu rủi ro. Họ bị thu hút bởi câu chuyện 'DeFi Summer', nhưng cuối cùng, chỉ có những giao thức có tính bền vững mới sống sót. Tương tự, câu chuyện IPO của InMobi đang thu hút sự chú ý của các nhà đầu tư tổ chức, nhưng họ có đang nhìn thấy bức tranh toàn cảnh? Mức định giá 4-6 tỷ USD, dựa trên doanh thu khoảng 300-400 triệu USD, tương ứng với hệ số giá trên doanh thu (P/S) khoảng 10-15 lần. Con số này không hề rẻ, đặc biệt khi so sánh với các công ty SaaS (Software as a Service) khác có mức tăng trưởng cao hơn.
Tôi đã từng viết một báo cáo dài 15 trang về dòng thanh khoản tổ chức, và tôi nhận ra rằng: các nhà đầu tư tổ chức đang tìm kiếm 'một nơi trú ẩn an toàn' khỏi sự biến động của thị trường tiền điện tử. Họ muốn một câu chuyện tăng trưởng dài hạn, nhưng cũng muốn sự ổn định. InMobi, với lịch sử 15 năm và sự hiện diện toàn cầu, có thể đáp ứng được điều đó. Nhưng nó có thể vượt qua được 'cái bóng' của Google và Meta? Đây là câu hỏi mà tôi, với tư cách là một macro watcher, không thể trả lời một cách dễ dàng.
Hãy tưởng tượng một kịch bản: Apple tiếp tục siết chặt IDFA (Identifier for Advertisers), khiến việc theo dõi người dùng trở nên khó khăn hơn. Google cũng làm tương tự với Privacy Sandbox. Khi đó, InMobi sẽ phải dựa hoàn toàn vào dữ liệu bối cảnh (contextual data) và dữ liệu từ các nhà phát triển. Nếu nó không có mối quan hệ đủ mạnh với các nhà phát triển, nó sẽ mất đi lợi thế cạnh tranh duy nhất. Ngược lại, nếu nó có thể biến điều này thành một 'bức tường thành' (moat), nó sẽ trở thành một 'ông vua' trong thị trường ngách của mình.
Vậy, điều gì sẽ xảy ra tiếp theo? Tôi tin rằng, sự thành công của InMobi không nằm ở con số 1 tỷ USD hay mức định giá, mà nằm ở khả năng của nó trong việc kể một câu chuyện khác biệt so với phần còn lại của thị trường. Nếu nó có thể thuyết phục các nhà đầu tư rằng nó là 'Google của thị trường mới nổi' hay 'The Trade Desk của châu Á', thì câu chuyện IPO sẽ thành công. Nhưng nếu nó chỉ là một 'nền tảng quảng cáo khác', thì nó sẽ sớm bị lãng quên trong biển các kỳ lân công nghệ.
Nhìn lại hành trình 15 năm của mình, tôi thấy mình trong đó. Tôi đã từng là một sinh viên 20 tuổi, say mê với whitepaper Ethereum, và tôi đã từng là một nhà đầu tư 25 tuổi, mất tiền vì Terra Luna. Nhưng qua tất cả, tôi học được rằng: giá trị thực sự không đến từ sự cường điệu (hype), mà đến từ sự kiên nhẫn và khả năng thích ứng. InMobi đã sống sót qua 15 năm, và đó là một thành tích đáng nể. Nhưng liệu nó có thể sống sót qua 15 năm tiếp theo, trong một thế giới mà AI đang thay đổi mọi quy tắc? Tôi sẽ để câu hỏi đó cho bạn.
DeFi Summer đã qua, nhưng câu hỏi 'InMobi có thể trở thành một câu chuyện thành công hay chỉ là một vết xe đổ?' vẫn chưa có lời đáp. Và đó, có lẽ, là điều thú vị nhất của thị trường này.