Trong 7 tháng qua, Heath Tarbert – Chủ tịch của Circle – đã thực hiện 10 giao dịch bán cổ phiếu CRCL, trong đó có tới 8 giao dịch được lên kế hoạch tự động theo quy tắc 10b5-1. Tổng giá trị gần 30 triệu USD. Điều đáng nói: sáu trong số những giao dịch này diễn ra sau khi cổ phiếu Circle đã giảm 76% so với mức đỉnh. Một câu hỏi đơn giản nhưng khó trả lời: nếu bạn là nhà đầu tư tổ chức, bạn có còn tin vào lời kêu gọi “hãy kiên nhẫn” của vị CEO từng làm Chủ tịch CFTC hay không?
Bối cảnh: USDC không còn đơn độc trên đỉnh
Circle là tổ chức phát hành USDC, stablecoin lớn thứ hai thế giới, từng được xem như “đồng tiền hợp quy” duy nhất có thể cạnh tranh với USDT. Nhưng cuộc chơi đã thay đổi. Vào ngày 30 tháng 6 năm 2025, Open USD chính thức ra mắt với sự hậu thuẫn của hơn 140 công ty, bao gồm Visa và Mastercard. Đây không chỉ là một đối thủ cạnh tranh mới – nó là một liên minh thanh toán truyền thống quyết tâm xây dựng hạ tầng stablecoin riêng, bỏ qua Circle.
Thị trường đang chứng kiến một sự chuyển dịch mang tính cấu trúc: từ chỗ chỉ có hai stablecoin lớn (USDT, USDC) sang một thế trận đa cực, nơi các mạng lưới thanh toán toàn cầu có thể tự phát hành token. Trong bối cảnh đó, Circle công bố kế hoạch xây dựng Arc blockchain – một nền tảng “full-stack internet platform” – nhưng chưa có bất kỳ thông số kỹ thuật hay lộ trình cụ thể nào.
Từ góc nhìn của một người đã dành gần 8 năm săn tìm dấu hiệu đỏ trong các dự án blockchain, tôi nhận thấy mọi thứ đang hội tụ thành một cơn bão hoàn hảo: nội bộ bán tháo, đối thủ có thế thượng phong, và ban lãnh đạo chỉ có thể kêu gọi lòng tin.
Giải phẫu giao dịch: Hợp pháp nhưng không vô hại
### Những con số biết nói - Tổng số cổ phiếu bán: ~360.000 CRCL. - Số tiền thu về: hơn 30 triệu USD. - Số tháng có giao dịch bán: 7/13 tháng kể từ IPO. - Tỷ lệ giao dịch theo kế hoạch trước (10b5-1): 80%.
Rule 10b5-1 là một cơ chế hợp pháp cho phép người nội bộ lên lịch bán cổ phiếu từ trước để tránh bị cáo buộc giao dịch nội gián. Nhưng điều đó không có nghĩa là nó vô hại với thị trường. Trong thực tế, khi giá cổ phiếu lao dốc 76%, việc người nội bộ tiếp tục bán – dù có kế hoạch từ trước – gửi đi một tín hiệu tâm lý cực kỳ tiêu cực: “người trong cuộc không tin vào câu chuyện dài hạn mà chính họ đang kể”.
Điểm mấu chốt: 7 tháng là một khoảng thời gian dài. Nếu Tarbert thực sự tin vào “trò chơi dài hạn” của Circle, ông ta có thể đã dừng kế hoạch bán hoặc chí ít là không kích hoạt thêm đợt bán mới. Sự kiên trì trong việc thoát hàng cho thấy một sự ưu tiên cá nhân rõ ràng: thanh khoản cá nhân quan trọng hơn niềm tin của thị trường.
### Kinh nghiệm từ vụ ICO giả năm 2017 Tôi từng chứng kiến một CEO của dự án “BlockchainGold” liên tục bán token trên sàn trong khi vẫn đăng bài kêu gọi cộng đồng hodl. Kết cục: dự án sụp đổ sau 2 tháng, nhà đầu tư mất trắng. Hành vi của Tarbert không tới mức lừa đảo, nhưng nó phản ánh sự xung đột lợi ích tiềm ẩn: một người lãnh đạo nên là người mua ròng trong thời điểm khó khăn, chứ không phải người bán ròng.
Cốt lõi vấn đề: Cạnh tranh cấu trúc và sự lỗi thời của “hợp quy” như một lợi thế
### Tại sao Open USD là mối đe dọa thực sự? - Mạng lưới thanh toán: Visa và Mastercard không chỉ là các cổng thanh toán – họ là những người gác cổng của thương mại toàn cầu. Khi họ hỗ trợ Open USD, stablecoin này có thể được tích hợp trực tiếp vào POS, checkout online và hệ thống thanh toán cross-border mà không cần thông qua Circle. - Số lượng đối tác ban đầu: 140+ công ty là một con số khổng lồ. Để so sánh, USDC mất nhiều năm để đạt được số lượng tích hợp tương tự. - Tốc độ ra mắt: Open USD đã đi vào hoạt động chỉ sau vài tháng công bố, cho thấy họ có đội ngũ kỹ thuật và quan hệ đối tác sẵn sàng.
### USDC đang mất đi “hào quang hợp quy” Khi Circle là stablecoin duy nhất được cấp phép BitLicense ở New York và có báo cáo dự trữ hàng tháng, nó tạo ra một lợi thế gần như tuyệt đối trong thị trường tổ chức. Nhưng Open USD với sự hậu thuẫn của hai gã khổng lồ thanh toán chắc chắn cũng sẽ đáp ứng các tiêu chuẩn KYC/AML cao nhất. Lợi thế “hợp quy” không còn là độc quyền.
Điểm mấu chốt: Trận chiến stablecoin không chỉ là ai có nhiều tiền hơn, mà là ai có quyền lực định tuyến dòng thanh toán mạnh hơn. Visa/Mastercard kiểm soát hàng triệu điểm chấp nhận thanh toán. Circle chỉ kiểm soát hợp đồng thông minh trên Ethereum và một vài chain. Đây là một cuộc chiến không cân sức về mặt hạ tầng.
Góc nhìn nghịch lý: Tại sao phe bò vẫn có thể đúng?
### Arc blockchain là “nước đi chiến lược” hay “phao cứu sinh”? Circle đang xây dựng Arc blockchain, tự nhận là “full-stack internet platform”. Nếu thành công, nó sẽ biến Circle từ một nhà phát hành stablecoin đơn thuần thành một hệ sinh thái độc lập, nơi USDC là native token, các ứng dụng DeFi, thanh toán và token hóa tài sản đều chạy trên chain riêng. Điều này cho phép Circle: - Thu phí giao dịch trực tiếp (giống một blockchain L1). - Kiểm soát sequencer, giảm phụ thuộc vào Ethereum. - Tạo ra một “lãnh thổ riêng” khó bị xâm phạm bởi Open USD.
Tuy nhiên, tôi đã audit nhiều dự án hứa hẹn “app-chain” hay “L2 riêng”. Hầu hết đều thất bại vì thiếu đội ngũ kỹ thuật hoặc không thu hút được đủ thanh khoản. Một blockchain chỉ có giá trị khi có người dùng và lập trình viên. Circle đang đánh cược toàn bộ tương lai vào Arc – một dự án chưa có white paper, chưa có testnet.
### Điểm mù của thị trường: Thế mạnh DeFi vẫn còn nguyên USDC vẫn là stablecoin thống trị trong DeFi, với hàng tỷ USD thanh khoản trên Aave, Compound, Uniswap, Curve. Việc chuyển đổi sang Open USD sẽ mất thời gian và chi phí cao cho các giao thức. Các DAO sẽ phải bỏ phiếu, viết lại hợp đồng, thêm pool mới. Sức ì của hạ tầng là một lợi thế lớn cho USDC trong ngắn hạn.
Tôi từng thấy những dự án bị đe dọa bởi đối thủ “có quyền lực” nhưng vẫn sống sót nhờ network effect. Nếu Circle tận dụng được quãng thời gian 6-12 tháng để đưa Arc blockchain đi vào vận hành, câu chuyện có thể khác.
Takeaway: Trách nhiệm của nhà đầu tư
Bạn có đang mua CRCL vì câu chuyện “stablecoin hợp quy”? Hay vì USDC vẫn là xương sống của DeFi? Cả hai đều đang bị thách thức. Một CEO bán cổ phiếu hàng tháng không phải là dấu hiệu của một captain sẵn sàng chiến đấu trong cơn bão. Hãy nhìn vào hành động, không phải lời nói.
Đối với tôi, đây là thời điểm để đặt câu hỏi: nếu ngay cả người trong cuộc cũng không muốn nắm giữ cổ phiếu của chính mình, tại sao bạn lại muốn?